特斯拉的人形机器人带火了中上游零部件，行业受益不止有减速器和执行器，还有灵巧手中的空心杯电机。

  空心杯电机头部企业仍被海外主导，国内可与巨头抗衡的只有鸣志电器，但鸣志近两年也因行业周期影响，传统业务业绩下滑，鸣志电器能否抓住人形机器人的机遇再次实现增长突破？

  人形机器人产业链，需要我们来关注的环节不仅是执行器、减速器、丝杠，还有一个不可或缺的环节，即灵巧手的核心零部件：空心杯电机。

  因为灵巧手是决定机器人执行动作的最终零件，非常非常重要且复杂，所以对电机要求极高，需要空心杯电机。因为传统电机因为有铁芯，电能损耗高，发电效率低，空心杯电机因为无铁芯设计，所以能量转换效率更加高；其次空心杯电机响应速度更快，起动制动都比传统电机更迅速，并且与同等功率的铁芯电机比，重量和体积都减轻，更轻巧，单位体积内的包含的能量更高，更适合用在人形机器人灵巧手。

  空心杯电机应用领域广泛，除了人形机器人还包括军事、工业自动化等传统领域，但能使该行业未来大规模爆发的应用环节，非人形机器人莫属。

  市场空间方面，根据华安证券预测，预计到2028年人形机器人灵巧手销量达到138万只，假设经过多年降本，2028年灵巧手价格降为2万元/只，那么到2028年人形机器人灵巧手的市场将达到276亿元。

  假设目前批量供货的空心杯价格为1000元，乐观假设因规模化降本，到2028年价格降至500元，若每只手需要6个空心杯电机，那么2028年人形机器人给空心杯带来的市场规模增量约为41.4亿元市场规模，而2022年空心杯电机全球的市场规模才50亿元左右，这还仅是未来人形机器人带来的增量。

  与其他环节类似，空心杯电机头部也由海外企业主导，且市场高度集中，CR3约70-80%。其中Maxon、Faulhaber、Portescap 海外三大巨头，因起步早，技术经验比较丰富，长期占领高端市场，市场占有率基本被三大巨头瓜分。

  国内企业未来的发展晚，在规模和技术积累方面与海外企业比有差距，规模方面国内企业规模较小，尚处于起量期，海外企业规模大；技术方面，海外三巨头成立时间超60年，技术积累时间长，国内企业技术积累时间端，在功率和效率方面与海外企业差距大。且国内空心杯仍严重依赖国外产能，国产化率偏低。

  国内主要企业为鸣志电器、拓邦股份、鼎智科技等。其中鸣志电器在国内空心杯电机领先，排在全球第二梯队。属于国内最有实力与海外巨头抗衡的企业。 因为空心杯电机工艺含量很高，想自研自制需多年技术铺垫，与国内别的企业相比，鸣志电器研发空心杯近10年，近年来，公司积累的空心杯电机领域的专利共12项。因为海外龙头技术有很高的专利壁垒，鸣志电器研发一方面为了打破海外壁垒，并构筑自己的专业壁垒。

  鸣志电器主营业务是控制电机及其驱动系统，营收占比约70-80%。具体包括步进电机、直流无刷电机、无齿槽电机、空心杯电机、伺服电机等。不过由于下游需求尚且没爆发，空心杯电机对营收贡献不大。

  2015年鸣志电器收购美国 Lin Engineering，收购后获得高端步进电机技术，产品才进入高端领域，同时也打开了北美市场。尤其2019 年收购瑞士Technosoft Motion AG，通过收购获得了空心杯电机的领先技术，自此后，奠定了空心杯电机行业地位。

  与海外巨头比国内企业在功率、效率等方面仍存在差距。空心杯电机直径越小越难做，技术难度高，价值量也高，国际巨头空心杯电机直径能做到3-5mm，国内企业很少有能做到12mm以下的空心杯电机。

  鸣志电器属于国内企业里唯一直径能做到8mm的企业，尺寸已能做到接近Portescap，与巨头差距逐渐缩小。不仅空心杯电机，在步进电机领域公司也是凭借技术优势打破日本垄断，是唯一能与欧美日抗衡的国内企业。

  鸣志电器下游客户多为巨头，包括谷歌、华为、亚马逊、沃尔玛、通用、Facebook、荷兰 ASML，飞利浦、特斯拉星链、美国 B-2 轰炸机以及 GE 等顶尖客户，以及西门子，爱立信，松下，夏普，施耐德等工业巨头。部分大客户如华为，特斯拉等都在布局人形机器人，凭借顶尖客户资源的积累，大幅度提升了人形机器人量产后公司拿到订单的可能性。

  但即使作为龙头的鸣志电器，试图纯粹拼高端技术打入海外市场，短期仍不现实。真正靠谱的策略仍是技术达标背景下的价格上的优势。例如同样16mm外径的空心杯电机，鸣志电器的价格仅为Maxon 价格的28%左右，后期行业放量，伴随成本进一步下降，国产替代优势更明显。

  回顾近10年鸣志电器业绩，总体表现优异。营业收入从2013年的9.3亿元，稳步增长至2022年的29.6亿元，年复合增长率13.7%；毛利率近10年内波动不大，稳定在37%左右。且公司海外业务占比逐年走高，目前已超过50%，因海外业务毛利率普遍在42%左右，国内毛利率在35-37%之间，相对海外较低，所以海外业务占比逐年走高也拉高了公司平均毛利水平。

  虽然公司过去十年持续优秀，但2022年后利润承压也需关注。2022年公司归母净利润十年内首次下滑，同比下滑11.58%，2023年也没有好转，前三季度归母净利润同比下滑47.5%。2022年业绩下滑主要受疫情影响，物流通关运输延长导致收获延迟。但今年下滑主要是受传统步进电机影响，因为步进电机占比高，而其下游通信、工业自动化、安防等需求偏弱，对步进电机的采购偏弱，伺服电机除了光伏等需求较好，其他仍较弱，空心杯电机体量偏小，业绩承压。

  与其他工控企业类似，电机作为工控领域基础部件，周期性显著，与汇川技术等其他通用自动化企业一样，也会收到行业周期影响。

  简言之，人形机器人爆发必然会带动空心杯电机的需求，虽然目前头部3家被海外垄断，但鸣志电器部分产品已能媲美国外龙头，凭借性价比优势，有望在行业爆发后最先受益。此外，虽然鸣志电器过去十年业绩稳步增长，但近两年盈利持续承压，难敌行业周期底部影响，所以抓住人形机器人，等于抓住了公司未来成长的机遇。